第5章 股指期货简介

股指期货的推出是为了避免股指大幅波动给股票投资带来巨大风险，同时也可以保护广大投资者的利益，完善市场功能与体系，提高国民经济抗金融风险的能力。

5.1 股指期货基础

股指期货是金融期货中产生最晚的一个类别。自1982年2月在美国堪萨斯期货交易所上市的价值线综合平均指数期货交易以来，股指期货日益受到各类投资者的重视，交易规模迅速扩大，交易品种不断增加。现在，股指期货交易已成为金融期货甚至是所有期货交易品种中的第二大品种。

5.1.1 股指期货的概念

股指期货的全称是股票价格指数期货，是以股票市场的价格指数作为交易标的物的期货，是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约定的价格进行股票指数交易的一种标准化协议。

5.1.2 股指期货的产生与发展

与外汇期货、利率期货和其他各种商品期货一样，股指期货同样是顺应人们规避风险的需要而产生的。

20世纪70年代，西方各国受石油危机的影响，经济发展的稳定性极差，利率波动剧烈，导致股票市场价格大幅波动，股票投资者迫切需要一种能够有效规避风险，实现资产保值的金融工具。于是，股指期货应运而生。它的兴起，一方面给股票投资者提供了规避风险的有效工具，另一方面也给期货投资者提供了投机的机会，股指期货迅速得到了不同投资者的青睐。

1982年，美国堪萨斯期货交易所开始扩大业务范围，以价值线指数形式，率先引入美国第一张股指期货合约。之后的3年时间里，投资者逐渐改变了进出股市的传统方式，即挑选某个股票或某组股票。此外，还诞生出了复合式指数基金、运用指数套利等投资方式。

股指期货经过几年的交易，逐渐演变为实施动态交易策略得心应手的工具，主要包括以下两个方面。

（1）通过动态套期保值技术，实现投资组合保险，即利用股指期货来保护股票投资组合的跌价风险。

（2）进行策略性资产分配。期货市场具有流动性高、交易成本低、市场效率高的特征，符合全球金融国际化、自由化的客观需求。尤其是在之前的10年中，受到资讯与资金快速流动、计算机与通信技术进步的冲击，如何迅速调整资产组合，已成为世界各国新兴企业和投资基金必须面对的难题，而股票指数期货和其他金融工具提供了解决这一难题的途径。

1987年10月19日，美国华尔街股市单日暴跌逾20%，引发了重挫全球股市的金融风暴，即 “黑色星期一”。在这场金融风暴中，诸多投资者认为股指期货是“元凶”之一，使得股指期货在那次股灾之后进入了停滞期。

当时，为了防范股票市场价格的大幅下跌，各证券交易所和期货交易所均采取了多项限制措施。如纽约证券交易所规定道琼斯30 种工业指数涨跌50 点以上时，即限制程式交易的正式进行。期货交易所则制定出股票指数期货合约的涨跌停盘限制，借以冷却市场发生异常时引发的不良情绪。这些措施在1989 年10 月纽约证券交易所发生价格小幅度地崩盘时，发挥了异常重要的作用。指数期货自此再无不良记录，也奠定了20世纪90 年代股票指数期货更为繁荣的基础。

进入20世纪90年代之后，股票指数期货引发的争议逐渐消失，投资者的投资行为更为理智，发达国家和部分发展中国家相继推出股票指数期货交易，随着全球金融市场的国际化程度的提高，股指期货的运用更为普遍。

股指期货的发展还引起了其他各种非股票的指数期货品种的发展，如以消费者物价指数为标的的商品价格指数期货合约，以空中二氧化硫排放量为标的的大气污染期货合约，以及以电力价格为标的的电力期货合约等。可以预见，随着金融期货的日益深入发展，这些非实物交收方式的指数类期货合约交易将有着更为广阔的发展前景。

5.1.3 股指期货的特点

与外汇、利率等金融期货交易和股票现货交易相比，股指期货具有以下6个特点。

1. 交易标的的非实物性

股票、外汇期货、利率期货的买卖标的均是实实在在的物品，其自身具有一定的价值，如股票交易买卖的是股票，外汇交易买卖的是外汇。而股指期货合约的交易对象是衡量各种股票平均价格变动水平的无形的股票价格指数，股票指数本身并不是实物，它与股票有重大关联，但并不是股票。股票持有人可以行使股东权利，影响公司的整体运转，因此股票持有人只希望股价上涨。但持有股指期货，不能行使股东权利，股指期货买卖的只不过是一个数字的升降。

2. 人为规定股指期货的价格

股票的价格是以上市公司的价值为基础的，外汇和利率金融期货的价格也是以合约自身价值为基础形成的，而股指期货合约的价格是以股票指数的点数乘以人为规定的每点价格形成的。

3. 保证金方式交易股指期货

在进行股指期货买卖前，买卖双方均必须按规定的比率缴纳保证金，并在当日收市后对所有未平仓的合约按照市场价格计算盈亏。如果投资者缴纳的保证金受市场价格的波动而下降，投资者必须及时进行补仓。

4. 杠杆性

股指期货交易不需要全额支付合约价值的资金，只需要支付一定比例的保证金就可以签订较大价值的合约。投资者的盈亏相比支付全部金额的买卖具有放大效应。例如，假设股指期货交易的保证金为12%，投资者只需支付合约价值12%的资金就可以进行交易。因此投资者就相当于控制了8倍于所投资金额的合约资产。

5. 更高的风险性

股指期货的杠杆性决定了它比股票市场具有更高的风险。

6. 风险的多样性

股指期货还存在着一定的信用风险、结算风险、因市场缺乏交易对手而不能平仓导致的流动性风险等。

5.1.4 股指期货的功能

从股票指数期货市场参与者的角度来看，股指期货主要有以下5种功能。

1. 风险回避功能

股指期货市场在产生早期主要就是用于回避股票市场上的价格风险、保证股票成本和利润的相对稳定性。在股票指数的基础上，形成了股指期货交易，使风险得以转移和回避。

股票指数在股票市场和股指期货市场上一般会保持相同的走势，股票持有者可以在两个市场上采取相反操作。假如在股票市场买入与股指相关的股票后，股指就开始下跌，这时可在股指期货市场上卖出股指期货。所以无论如何变动，都能在一个市场亏损的同时，在另一个市场上盈利，并且亏损额与盈利额大致相等，两相冲抵，受到价格影响就变小，从而使得把价格风险转移出去。

2. 投机功能

所有的金融市场都是由投机者与避险者所组成，只有超额利润才能吸引投资者进场交易。股票市场投机性很强，期货市场的投机性更强。

投机交易的一般做法是，投机者根据自己对股指期货价格未来变动趋势的预测，在其认为期货价格将要上涨时就先买入，在期货价格上涨时卖出期货合约获取利润，或者在其认为期货价格将要下跌时卖出，在期货价格下跌时再买进该种期货合约获取利润。

3. 价格发现功能

股指期货交易是金融期货市场的一大经济功能，是通过在股指期货交易所进行买卖合约的活动，发现和形成一个比较真实、准确的权威性价格。股指期货市场具有一种比较有效的价格发现机制。

股指期货市场的价格发现过程是指，在股指期货市场中，供求双方通过公开地讨价还价和激烈竞争，不断调整股指价格水平，且不断向外界传播，由此便形成了一种具有长期调节作用的股指市场价格。价格发现是股指期货交易十分重要的基本经济功能之一，是股指期货市场赖以存在和发展的基础。

4. 套利功能

期货市场的价格走势与现货市场的价格走势保持着高度的同步性，期货价格与现货价格之间具有高度的相关性。但两个市场之间偶尔产生的价格偏差就为两个市场之间的套利交易提供了条件和基础。虽然这种套利每次产生的利润都不大，但由于无风险，所以常常会吸引大型套利基金的注意。在成熟的金融市场上，大型套利基金均能够通过计算机捕捉到任何微小的套利机会，以趋势程序交易实现无风险利润。套利交易的种类繁多，除了在期货和现货两个市场进行套利外，在不同月份期货合约之间也可进行跨月套利，甚至不同的指数合约之间也可产生套利交易机会。

5. 资产配置功能

股指期货交易由于采用保证金制度，交易成本很低，因此被机构投资者广泛用来作为资产配置的手段。例如一个投资债券的投资者，认为近期股市会出现大幅上涨，于是准备抓住这次机会，但由于投资债券以外的品种有严格的比例限制，不能将大部分资金立即投资于股市，此时，只要投资者利用很少的资金买入股指期货，就能够获得股市上涨的平均收益，提高资金总体的配置效率。

5.2 股指期货交易

股指期货交易从开始时在交易大厅通过交易员的口头喊价进行，到现在大多数通过电子化交易进行，经历了一个跨越式的进步。下面对股指期货交易进行详细讲述。

5.2.1 股指期货交易流程

一个完整的股指期货交易流程包括开户、下单、结算、平仓或交割4个环节。

1. 开户

首先选择一个合适的经纪公司，仔细阅读“期货风险揭示书”，在完全理解揭示书上的内容后签字。然后与期货经纪公司签订委托交易协议书，填写“期货交易登记表”，此表格将由经纪公司提交给交易所，为投资者开设一个期货交易代码。最后期货经纪公司将为开户者编制一个期货交易账户。

2. 下单

投资者在每笔交易前向期货公司下达交易指令，说明拟买卖合约的种类、方向、数量和价格等。

3. 结算

结算是指根据交易结果和中金所有关规定对会员或投资者的交易保证金、盈亏、手续费及其他有关款项进行计算、划拨的业务活动。

4. 交割

实物交割是指期货合约的买卖双方于合约到期时，根据交易所制订的规则和程序，通过期货合约标的物的所有权转移，将到期未平仓合约进行了结的行为。一般情况下，商品期货采用实物交割的方式，股指期货合约采用现金交割方式。

5.2.2 股指期货交易基本制度

随着股指期货市场的不断发展，确立、完善以及实施期货交易制度，已经成为期货市场平稳、健康和高效运行的根本保证。了解和熟悉股指期货交易的基本制度，有助于投资者规范交易行为，有效防范和控制风险，更好地运用股指期货交易。股指期货交易的基本制度主要包括以下7点。

1. 保证金制度

投资者在进行期货交易时所缴纳的资金必须按照其买卖期货合约价值的一定比例来缴纳，这些所缴纳的资金就是我们常说的保证金，它被作为履行期货合约的财力保证，之后才能参与期货合约的买卖。例如，假设沪深300股指期货的保证金为8%，合约乘数为400，那么当沪深300指数为1452点时，投资者交易一张期货合约，需要支付的保证金应该是1452×400×0.08=46464元。

2. 每日无负债结算制度

每日无负债结算制度也称为“逐日盯市”制度，也就是说，期货交易所要根据每日市场的价格波动对投资者所持有的合约计算盈亏，并划转保证金账户中相应的资金。

期货交易实行分级结算，交易所首先对其结算会员进行结算，结算会员再对非结算会员及其投资者进行结算。交易所在每日交易结束后，按当日结算价格结算所有未平仓合约的盈亏、交易保证金及手续费和税金等费用，对应收应付的款项同时划转，相应增加或减少会员的结算准备金。

交易所将结算结果通知结算会员后，结算会员再根据交易所的结算结果对非结算会员及投资者进行结算，并将结算结果及时通知非结算会员及投资者。若经结算，会员的保证金不足，交易所应立即向会员发出追加保证金通知，会员应在规定时间内向交易所追加保证金。若投资者的保证金不足，期货公司应立即向投资者发出追加保证金通知，投资者应在规定时间内追加保证金。目前，投资者可在每日交易结束后上网查询账户的盈亏，确定是否需要追加保证金或转出盈利。

3. 价格限制制度

价格限制制度包括涨跌停板制度和价格熔断制度两种。其中，涨跌停板制度主要用来限制期货合约每日价格波动的最大幅度。根据涨跌停板的规定，某个期货合约在一个交易日中的交易价格波动不得高于或者低于交易所事先规定的涨跌幅度，超过这一幅度的报价将被视为无效，不能成交。而熔断制度，则是指在每日开盘之后，当某一合约申报价触及熔断价格并且持续一分钟，则对该合约启动熔断机制。熔断制度是启动涨跌停板制度前的缓冲手段，发挥防护栏的作用。

4. 持仓限制制度

持仓限制制度是指交易所为了防范市场操纵和少数投资者风险过度集中的情况，对会员和投资者手中持有的合约数量上限进行一定的限制。限仓数量是指交易所规定结算会员或投资者可以持有的、按单边计算的某一合约的最大数额。一旦会员或投资者的持仓总数超过了这个数额，交易所可按规定强行平仓或者提高保证金比例。

5. 强行平仓制度

强行平仓制度是指当交易所会员或投资者的交易保证金不足并未在规定时间内补足，或当会员或投资者的持仓量超出规定的限额，或当会员或投资者违规时，交易所为了防止风险进一步扩大，将对其持有的未平仓合约进行强制性平仓处理。

6. 大户报告制度

当投资者的持仓量达到交易所规定的持仓限额时，应通过结算会员或交易会员向交易所或监管机构报告其资金和持仓情况，这就是大户报告制度。

7. 结算担保金制度

由结算会员依交易所的规定缴存的，用于应对结算会员违约风险的共同担保的资金叫作结算担保金。当个别结算会员出现违约时，在动用完该违约结算会员缴纳的结算担保金之后，可要求其他会员的结算担保金按比例共同承担该会员的履约责任。结算会员联保机制的建立确保了市场在极端行情下的正常运作。结算担保金分为基础担保金和变动担保金两种，其中基础担保金是指结算会员参与交易所结算交割业务必须缴纳的最低担保金数额，而变动担保金是指结算会员随着结算业务量的增大，须向交易所增缴的担保金部分。

5.2.3 影响股指期货的因素

影响股指期货价格的因素错综复杂，既有宏观经济方面的因素，也有投资者或投机者心理方面的因素。从股指期货合约的理论定价来看，标的指数沪深300指数的价格波动对期货价格波动起到决定性影响。而从总体来看，影响股指期货价格的主要因素包含以下6点。

1. 期货合约的多空供求关系

股指期货本身没有具体的实物资产与之对应，因此它的价格变化主要受期货市场合约供求关系的影响。当空头供大于求时，期货合约价格就会下跌；反之，当多头供大于求时，期货合约价格就要上升。

2. 现货股票市场的走向

现货股票市场的走向将直接影响股指期货的价格的涨跌，特别是股指期货标的指数中的大盘股，其股价变化往往对股票指数的涨跌影响很大，进而带动股指期货价格的变化。股指期货的投资者应随时关注股指中大盘股或者活跃板块的股价变化趋势。

3. 投资者的心理因素

投资者的心理因素也会影响股指期货的价格。“人气”反映了投资者对未来股票市场的信心。当“人气”旺时，即使当时的股市指数不高，股指期货市场价格也会上涨；反过来说，如果“人气”衰时，即使当时的股市指数很高，股指期货市场价格也会下跌。

4. 经济周期

从整个股市的层面看，经济周期也影响着股指期货的价格。由于股指期货的价格是基于现货市场股市而形成的，而股市大盘的变动又受到经济周期的影响，因此随着经济周期的不断变化，股指期货的价格也会不停地随之变化。

5. 政府制定的方针政策

从政策层面上看，政府制定的方针政策也会直接影响股指期货的价格。

6. 其他影响因素

股指期货还受诸如通货膨胀、汇率、利率和财政政策变动等宏观变量的影响，这些都会使投资者对未来经济的预期产生影响，从不同程度上影响股指期货合约的价格。