一、为什么说世界经济仍处于艰辛复苏的进程之中？

（一）世界经济，尤其是发达经济体潜在GDP增速下降，决定了复苏之路将是温和的

全球经济潜在GDP增速放缓是基本态势，而发达国家和地区的潜在GDP则呈现出明显的下降趋势，这种下降趋势在次贷危机后表现得尤为明显。图2—1显示2010年之后发达经济体在经济增速下滑的同时伴随着产出缺口的缓慢收窄，清晰地表明发达经济体潜在产出出现了下滑态势；而潜在产出缺口的缓慢收窄也表明经济复苏进程将是温和的。潜在GDP增速下滑是导致世界经济增速放缓的直接原因。IMF（2015b）的估计显示发达经济体经济增速的下滑中60%是潜在产出水平下降引起的，而新兴经济体产出下降的70%是潜在产出水平下降所致。

全球潜在GDP下滑的原因主要有以下四个方面。首先，在大多数国家和地区，传统的适龄工作人口（15～64岁）数量呈现出稳定下降的趋势，尽管南非和印度出现了人口的增长。而在当前人口政策不变的条件下，OECD（2014a）的研究表明，2010—2060年OECD国家人口将增加17%，但可劳动人口（15～74岁）将减少7%。OECD（2015）近期的研究表明，未来30年，高收入国家的传统的适龄工作人口数量将平均下降5%。工资水平的上升和适龄劳动人口的减少以及相伴的人口老龄化问题将使得全球化过程中的人口红利下降。其次，发达国家用于生产的资本深化增速缓慢，危机后资本投资规模增速下降，使得资本存量的增速下降。表2—1给出的发达国家危机前后资本深化的数据表明，危机前后资本深化有增有减，但平均而言增速不快。再次，劳动生产率的下降速度较快。除了韩国、冰岛和西班牙之外，几乎所有的OECD国家的劳动生产率都是下降的。最后，从反映技术进步的多要素生产率来看，所有国家都是下降的，且下降的幅度比较大，危机后60%以上的OECD国家的多要素生产率出现了负增长（见表2—1）。近期的一项研究也表明，2007—2012年全球全要素生产率（TFP）下降了0.5个百分点（Eichengreen et al.,2015）。这就是通常所说的次贷危机以来的经济复苏可以被称为无技术进步复苏的原因，其本质上是指全球技术进步速度显著放缓。

次贷危机后，尽管全球经济总需求急剧下降，但R&D支出占比（R&D/GDP）并没有下降，反而有所上升。依据OECD（2014）的国别研究数据，EU28的R&D/GDP由2007年的1.76%上升到2012年的2.07%，美国的这一比重由2007年的2.63%上升到2012年的2.79%，中国的这一比重由2007年的1.40%上升到2012年的1.98%；韩国的这一比重由2007年的3.21%上升到2012年的4.36%，韩国成为世界上研发强度最高的国家。发达经济体中只有日本等几个国家的R&D强度有轻微下降。但排名前十的国家支出了全球研发费用的80%，研发的国别集中度依然很高。对比研发费用的上升和反映技术进步的多要素生产率的下降，可以肯定的是，全球技术创新速度进入了显著的递减区域，技术进步进入瓶颈期。因此，除了经济总需求增速本身的下降之外，在很大程度上可以说此轮全球经济增速的下滑具有真实商业周期的性质，表现为技术进步速度放缓，复苏的进程必将是温和的。

（二）债务超级周期的特性决定了复苏之路是漫长而温和的

危机前二十多年的“大缓和”阶段导致了债务累积，反危机刺激计划导致了债务的急剧增长，其深层原因在于凯恩斯经济思想长期主导了全球重要经济体的宏观政策，需求管理成为对付危机以及经济下滑的法宝，供给管理被忽略了。今天全球经济普遍面临着低增长、高债务的困境（Ali et al.,2013），经济总体上处于债务超级周期而非停滞的温和复苏期。

对发达经济体来说，政府债务在反危机后快速增长（见图2—2）。发达经济体和G7国家的政府债务/GDP在2012年达到最高，分别约为106%和121%，而且未来下降的速度缓慢，处于一个高债务长周期阶段，大大超过国际认同的警戒线60%。分国别来看，美国大体相当于发达经济体的平均水平，政府债务/GDP在2013—2015年大约维持在104%的水平；而最高的日本其政府债务/GDP在同一时期处于高达245%左右的水平。过高的政府债务使得发达国家被迫采取极度宽松的货币政策，维持极低的利率水平以降低债务压力并刺激投资、消费；同时，过高的政府赤字使得发达经济体难以通过财政政策进行经济结构调整，或通过改善总需求结构来刺激经济的增长，使得财政政策几乎丧失了促进经济复苏的基本功能。因此，发达国家的复苏之路最大的特征是用宽松的货币政策维持极低的利率，减轻债务压力，让市场慢慢自我修复，这些决定了复苏之路将是漫长而温和的。

图2—2也显示，新兴经济体和发展中国家（包括发展中亚洲国家）的政府债务水平总体处于健康状态。尽管在2011年之后有所上升，但目前的政府债务/GDP只有45%左右。分国别来看，2014年除了埃及等几个小经济体的政府债务/GDP接近或达到100%以外，中国、印度、俄罗斯、巴西、印度尼西亚的政府债务/GDP分别在41%、66%、18%、65%和25%左右，这些国家的政府依然有较大的空间通过财政政策来调节经济的运行。

新兴经济体存在的债务风险主要集中在公司债务风险上。反危机的刺激政策激励了企业借贷，但由于市场总需求的萎缩，企业利润率下降，企业债务不断攀升。同时，由于发达国家和地区，如美国、欧洲、日本的低利率刺激了公司的跨国借贷和资本跨境流动的借贷，导致了公司财务杠杆的显著上升。IMF 2015年的调查数据显示，2002—2014年新兴经济体公司债务/GDP上升了26个百分点（见图2—3），全球宽松的金融条件显著提高了企业财务杠杆的脆弱性。

这个超级债务周期具有的特点是发达国家政府债务高风险，新兴经济体公司债务高杠杆。政府债务高风险使得财政政策几乎失效；而公司债务高杠杆则使得金融食利侵蚀企业利润，降低了企业内部盈余的自生能力，在降杠杆和融资环境不出现重大改变的条件下，需求之困带来的市场容量下降和盈利下降带来的自生能力减弱双重挤压企业的生存和发展空间，从而使企业投资出现较大幅度的下滑，也决定了经济复苏必将是漫长而温和的。